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银行业：政策调整预期效应触发股价反弹

从紧宏观政策的放松成为银行股近期跑赢大盘的催化因素：

　　近期银行股持续跑赢大盘。7月16日以来的13个交易日中银行股跑赢沪深300的天数达到10天，表现优于后者6.29个百分点。我们认为，银行股走强的原因在于近期国际国内经济环境的变化：（1）国际油价走弱。自7月初创下146元新高以来，布伦特原油期货价格已经下跌了15%；（2）我国宏观调控政策已经从双防转向一防一稳。8月1日胡锦涛接受外媒采访的最新表述是：“把保持经济平稳较快发展、控制物价过快上涨作为宏观调控的首要任务”；（3）政府已经开始提高出口退税率，而市场传闻央行将放松信贷额度，更成为8月1日尾市银行股走强的直接催化剂。

　　政策对银行股价的带动作用仍主要来自预期效应：

　　单就放松信贷控制的直接影响来说，对银行利好相当有限。以工行为例，5%的信贷额度增加仅能提高08年净利润增速0.68个百分点。况且若如传言所称发放对象限于中小企业和灾区，则（1）中小企业经营状况恶化可能造成信贷市场失灵，新增额度未必真正使用在中小企业贷款上；（2）灾区重建至少占新增额度的1/4以上。

　　之所以对股价有明显拉动，原因在于（1）货币政策趋松，有利于抑制经济下滑，从而降低银行贷款质量恶化风险；（2）是政策层“保增长”信息的强烈释放。

　　此轮反弹银行股价仍有一定上升空间：

　　从绝对估值来看，基于我们2009年银行信用成本率提高40个基点的假设，全国性银行股价仍有11.8%的折价。前期的过渡下跌将构成银行股继续反弹的基础。

　　但从政策层面来看，当前情况下货币政策不论从紧或放松的选择都十分有限。后续在政策层面应关注转移支付的相关措施。例如此次出口退税率调整，虽不直接造益于银行，但对于稳定贷款质量却将有积极效果。

　　不调整盈利预测和行业评级：

　　近期国际国内形势的发展与我们此前行业深度报告《基于国际比较，看淡银行股跑赢大盘前景》的假设判断已有一定出入，主要是美国的衰退速度快于想象，导致危机的传导路径已有一定变化，集中体现在油价的下跌之上。根据我们在该份报告中的宏观经济对银行业绩和估值影响的逻辑框架，油价下挫缓解了隐性通胀压力，是银行股表现较好的根本原因。但由于商品价格下滑趋势还未得到确认，更重要的是经济下行风险远未释放，我们暂不调整行业评级和盈利预测。


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