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天相投资：双环科技成本优势显现增持

　　公司两大主要原材料可以完全自给，成本控制能力很强。得益于行业景气运行和成本控制能力，公司上半年的毛利率高达30.57％，位居行业前列。

　　事件：

　　公司近期发布2008年中期业绩公告，公司08年1-6月份实现收入16.09亿元，同比增加170％，实现净利润1.86亿，同比增长402％，实现每股收益0.40元，07年同期每股收益为0.08元。

　　公司一季度实现净利润9748万元，二季度实现净利润8847万元，其中包括重庆宜化贡献的2279万元，公司本部的净利润环比有所下降。

　　评论：

　　量价齐增使得收入提高。公司为国内最大的联碱生产企业，目前拥有纯碱和氯化铵各60万吨。上半年公司收入大幅增长，主要因为：1）上半年纯碱和化肥行业都处于景气高峰，纯碱、氯化铵价格同比上涨30％和50％左右。2）公司的油改煤项目目前运行较为稳定，在产能未变的情况下，产品产量较去年略有增加。3）公司控股子公司湖北双环科技（000707）(主力建仓数据，进入该股吧，新版行情)（重庆）碱业投资有限公司收购重庆宜化（拥有纯碱、氯化铵各60万吨）45％股权后，开始合并报表，计入收益。

　　成本优势显现。合成氨和原盐在纯碱生产中成本占比在60％左右，公司两大主要原材料可以完全自给，成本控制能力很强。1）公司粉煤气化技术生产合成氨装置运行正常，油改煤的成本优势逐渐显现。在油价持续高位运行的情况下，虽然目前国内煤价也出现了上涨，但与油气价格相比仍具有较大优势，每吨节省成本200元左右。2）今年原盐价格大幅上涨，目前海盐价格已经达到400元/吨左右，而公司位于有“膏都盐海＂之称的云应盆地，生产所用原盐价格仅为200元/吨左右。得益于行业景气运行和成本控制能力，公司上半年的毛利率高达30.57％，位居行业前列。

　　期间费用率降低。上半年公司期间费用率为13.84％，同比降低2.64个百分点。其中管理费用率5.41％，减少5.83个百分点，降幅明显；销售和财务费用率小幅增加，分别增加2.09和1.09个百分点，达到4.4％和4.03％。公司的经营能力有所提高。

　　年底产能继续增加。技改40万吨/年的联碱项目将于年底投产，届时公司将拥有纯碱、氯化铵产能各100万吨。但因为煤、电等价格的提升，公司下半年面临着较大的成本压力，盈利能力有所减弱。这从公司3季度业绩预增公告中EPS 0.12元可以体现。

　　控股煤矿保证原料价格稳定。公司投资控股51％的山西裕丰沁裕煤业，煤炭设计产能为30万吨，预计今年年底投产，明年的产量将达到40-60万吨。油改煤项目运转后，公司对煤的需求增大，控股煤矿将稳定煤的供给。同时由于煤炭价格持续高涨，该项目也将提高公司的整体盈利能力，预计09年增加公司净利润8000万元左右。

　　盈利预测：我们预计08年公司净利润同比增长219.37％，08-10年EPS为0.65元、0.81元和0.87元；对应的动态市盈率分别为14倍、11倍和11倍；估值较低，给予“增持”投资评级。

　　风险提示：09年纯碱景气度下降，纯碱价格降幅可能高于预期；控股的煤炭企业投产时间存在一定不确定性；煤炭开采存在一定的安全风险，盈利能力尚需验证。


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