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价改预期增强电力行业拐点或至

　　我们认为电煤短缺、电企亏损和电力紧张这三个问题的核心在于电价，由于电价涨幅小于煤炭价格上涨幅度，造成电力企业亏损，从而迫使企业少发电，引发电力紧张。客观形势要求电价改革，而这或将成为电力行业的拐点。

　　电力缺口凸现

　　我国是发展中国家，近些年虽然电力弹性系数出现了一定程度下降，但是目前仍然处于大于1的状态，2008年上半年该系数为1.12，粗放式经济增长方式没有得到根本改变，对能源的需求一直很强劲，固定资产投资增速虽然趋于下降，但预计整体仍可维持22％以上增速。因此可以认为，今年下半年，我国对电力的需求仍然保持旺盛。

　　上半年电力供应能力有所增长，但是受电煤供应和多次严重灾害影响，部分地区电力供需形势比前两年严峻。上半年，全国共有22个省级电网的局部地区和部分时段出现短时紧张或拉限电情况。雨雪冰冻灾害期间，全国尖峰负荷最大电力缺口在4000万千瓦左右，3月份以后全国最大电力缺口在1700万千瓦左右。

　　我们认为这一轮的电力紧张与04年的不同，04年电力紧张主要是因为装机容量少，供应不足，而本轮电力供需紧张的直接原因是电煤资源紧张、电厂库存下降、缺煤停机容量增多。下半年全国范围内最大电力缺口将在1500万千瓦左右，全国累计发电设备平均利用小时数将有所下降，估计在5900小时左右。

　　价改势在必行

　　制约煤电联动进程的一个重要因素是近期物价上涨压力较大，上调电价势必使得经济面雪上加霜。但是电力紧缺给经济所造成的负面影响将更大，将会导致新增投资停滞甚至出现行业萎缩，影响宏观经济的发展，因此理顺煤价和电价的关系已经迫在眉睫。预计下半年CPI将会走低，我们认为这为理顺煤电价格关系提供了契机。

　　08年6月19日我国销售电价平均上调了2.5分钱，上网电价平均上调了1.7分钱，但是我们认为电价上调并没有抵消煤炭价格上涨，专家预测电价至少上涨0.1元才能抵消该影响。电力供应紧张局面并未解决，因此，借助于市场化力量才能完全化解电荒。

　　最近山东省出现的“以煤换电”政策是一项有创意的举措，让用电企业用煤买电，未尝不是一种解决的方法，“以煤换电”的结果至少将保证该机组不再亏损。山东省此举意味着间接启动第三次煤电联动，所不同的是，这次是“物物联动”而不是价格联动，但是这也朝正确的方向上迈出了一步。

　　行业拐点可期

　　我们认为下半年电力行业业绩很可能好于上半年。虽然一季度煤价较低，摊薄上半年平均价格为756元，但是上半年合同兑现率相对较低，而下半年随着发改委限价令的出台，电煤合同兑现率将有所回升。电力行业目前的盈利状况已处于02年以来最差阶段的情况，将来任何政策面或市场面利好将有助于行业景气重新进入上升通道，二季度作为行业阶段底部已经得到确认。随着高通胀时代的来临，国民经济面临的不确定性迅速增大，电力行业作为公用事业行业，其需求增长的稳定性和防御特性将会显现投资价值。

　　目前我们的投资建议是选取煤电一体化程度较深的电力企业，日前已有部分电力企业通过争取到部分煤炭资源控制权，这在一定程度上能够缓解或抵消燃料成本上涨的不利因素。而国家也鼓励企业煤电联营，华能国际（600011）主要以参股形式参与大型煤矿的扩产项目，国电电力（600795）实施煤电一体化项目，规划的14台60万千瓦机组预计2010年前后投产。大唐发电（601991）目前已经拥有包括塔山煤矿在内的4个煤矿探矿及开采权，项目对公司的业绩贡献将在09年和10年逐步体现。

　　重点企业推荐

　　华能国际（600011）：公司是全国布局的最大发电上市公司，其中60％以上的发电资产分布在东部沿海发达地区，公司通过收购和新建发展战略，资产规模迅速增长，截止到07年底公司权益装机容量达到3175万千瓦，是亚洲第一大发电上市公司。公司的劣势在于大多数电厂位于东部沿海，远离中国的煤炭产地，影响了公司经营效益的提高。公司上半年业绩出现了亏损，这主要是因为煤价上涨超出预期。电厂的燃煤供应来自两部分：合同煤和市场煤，按照华能国际年初签订的合同，合同煤占公司全年煤炭需求的80％左右，平均煤价增幅为15％，考虑80％的合同兑现率，则有36％的电煤需求来自于市场采购，该部分价格增幅较大。我们预计公司08—2010年的EPS分别为0.25、0.30和0.34元。


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